鼎諾張志軍:高收益債投資迎來了好時機

2021年11月10日 13:47   21世紀經濟報道 21財經APP   楊志錦

21世紀經濟報道記者楊志錦 北京報道  2021年11月2日-3日,由南方財經全媒體集團、21世紀經濟報道主辦的第十六屆21世紀亞洲金融年會在北京舉行。11月2日晚上舉行的是21世紀亞洲青年金融家夜話,主題為“2022年債市展望:風險與機遇”,夜話由上海貴酒首席贊助。

北京鼎諾投資管理有限公司董事長張志軍在夜話上以“高收益債券市場與投資”為主題作了分享。“高收益債投資迎來了很好的時機,背景是違約潮的到來,違約的背后其實就是高收益債市場的機遇?!睆堉拒娭毖?。

值得注意的是,今年8月六部委印發《關于推動公司信用類債券市場改革開放高質量發展的指導意見》?!拔铱戳酥蠛芘d奮,興奮來自于官方第一次在正式文件里提到‘高收益債券’,而且一提就提到三次?!睆堉拒姳硎?。

前述指導意見提出,探索規范發展高收益債券產品,穩步培育和拓展高收益債券投資者群體,研究探索符合條件的金融機構開展高收益債券柜臺業務試點。

張志軍介紹,境外美國高收益債市場較為成熟,其高收益債指信用評級低于投資級(即標普評級在BBB以下,或穆迪評級在Baa3以下)或者無評級的債券。經過幾十年的發展后,美國高收益債存量規模已超過2萬億美元,約占信用債規模的四分之一。

數據顯示,2000-2017年美國債券市場高收益債券平均違約率為4.82%,平均回收率為50.14%,其表現與宏觀經濟周期密切相關。2000年以來,美國高收益債的平均年化收益率(8.4%)高于國債(5%)、標普500(4.17%)和投資級企業債(6.26%),波動率與股票相當。

目前國內對于高收益債券并無統一明確定義,通常從絕對收益率、收益率相對利差、隱含評級等角度劃分來定義高收益債券。在鼎諾及張志軍的定義中,到期行權收益率高于8%的債券定義為高收益債券。

按照這一定義匡算,當前國內高收益債券市場規模約2萬億元?!坝捎诠乐凳找媛蕼笮?、高收益債的動態特性、估值折扣以及成交活躍程度等因素,實際的高收益債市場規模更大,實際規??赡苡?萬億元?!睆堉拒姳硎?。

張志軍介紹,國內高收益債具有以下特征:從企業屬性看,高收益債集中在民營企業和地方國企,至2021年底地方國企數量和規模均超過民企,規模占比達67.8%;與信用級別相關性不高,AAA級債券占比最高,且按AAA、AA+和AA的順序逆序排列,無等級債券也占有相當的比例;行權/到期期限以3年內為主,占比接近90%。

“我們做高收益債主要以自下而上的分析邏輯為主。分析結果出來之后發現一些規律,比如去年之前民營企業產業類的高收益債券占比大,今年上半年是煤炭債,下半年以后是地產債,現在城投債也慢慢增多?!睆堉拒姳硎?。

在張志軍看來,高收益債投資邏輯包含六方面:一是高收益并不意味著高風險,關鍵要有專業的風險識別能力和合適的價格;二是債券違約并非無意可循,一般來說企業主體債務違約順序為:應付帳款、非標、私募債、銀行貸款、公募債;三是短期信用風險相對容易識別;四是信評與信息相結合,專業的分析與盡調至關重要;五,“不踩雷”、及時止損是主要風控手段;六是確定足夠的安全邊際。

張志軍介紹,鼎諾債券投資主要有以下幾項策略:

一是高收益債策略。主要投資于年化或行權收益率不低于8%的未違約的境內高收益債券。對市場上符合鼎諾高收益債券標準的債券進行監控,通過自身量化模型和分析師進行信用風險評估,結合市場交易機會,確定投資標的,以到期兌付為主要交易策略,適當采用騎乘策略。

二是特殊機會產品策略。主要投資于因受嚴重信用風險事件或違約風險影響,市場價格嚴重偏離真實價值的債券。該策略采取價格修復后賣出獲取資本利得或違約后等待處置結果等方式獲取超額收益。

三是固收增強型策略,該策略部分投資于高評級普通信用債(約2/3),部分投資于高收益債(約1/3),且在高收益債部分進行分散配置,在風險、收益和流動性中謀求適當平衡,整體風險可控,收益中等,回撤較小,是非標產品較好的替代產品。

四是高收益債量化策略。該策略采用與鼎諾高收益債量化指數相同的量化評級模型選債,自動交易,分散配置。歷史數據檢驗表明,鼎諾量化評級模型能有效規避95%以上的違約債。

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